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华商基金陈杰:信用环境持续改善 资本融通大有可为

来源 :华商基金 访问次数 : 发布时间 :2018-10-19

导语

今日,在“21世纪国际财经峰会2018年会”上,主办方发布了《新趋势与新机会-2018国际财经峰会资产管理报告书》,就我国资产管理行业发展情况进行了研究与展望。其中华商基金固定收益部总经理陈杰的观点由于逻辑清晰、阐述透彻被该报告书收录其中,让小海螺来与大家全文分享吧~

陈杰 华商基金 固定收益部总经理
陈杰 华商基金 固定收益部总经理

总体情况

2017年以来,在稳健中性货币政策和金融监管的加强下,信用规模增速放缓、信贷结构逐步改善,投融资主体、运作方式、资金流向等出现了一系列的结构性变化。在融资方面,央行强调“金融业要回归支持实体经济的本源”,重点整治同业、理财、表外问题。2018年7月政治局会议提出“要保持经济社会大局稳定”,去杠杆会更加注重把握好力度和节奏,专项债发行提速,成为扩大融资来源的支撑力量。

2017年以来的社会融资规模数据图
2017年以来的社会融资规模数据图

财政发挥托底作用

社融规模止跌企稳

狭义的社会融资数据显示,我国的信用扩张明显放缓,特别是表外受阻。不过随着地方专项债的扩容,政府的财政刺激开始发挥托底作用,广义上的社会融资规模止跌企稳。

1、社会融资规模低位徘徊

反映信用面趋紧

社会融资规模增速放缓,反映信用总体收缩。从存量上看,2017年7月以来社会融资存量增速快速下滑,2018年8月社会融资存量188.8万亿元,同比增速10.1%,较2017年7月下滑近3.5个百分点;从增量上看,2018年以来社会融资增量降幅明显,前8个月除2月和4月,其余月份同比增幅均为负。

2、人民币贷款放量难抵表外收缩

金融去杠杆以来,表外回表成为融资结构调整的主趋势,人民币贷款对社会融资的支撑作用不断加强。2012-2015年新增人民币贷款占比为40%-80%,2018年以来攀升至65%-123%,而以委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票为代表的表外融资却在持续收缩,3月至今平均月负增3557亿元,显著低于2012-2017年2349亿元的月均增量。虽然人民币贷款放量,但幅度仍然偏小,难以覆盖表外三项的收缩。

同时,新增人民币贷款中短期票据占比过高,资金偏短期。2018年2月以来,新增短期贷款及票据融资持续放量,8月新增7840亿元,占总新增人民币贷款的38.66%,表明商业银行对市场的预期仍未改善,风险偏好仍然较低。

3、地方专项债可期

未来可关注广义社融指标

央行统计的社会融资口径并不包含政府融资,随着金融创新的深化,可以从广义社会融资的视角出发,考虑国债、地方政府债对实体融资的影响。我们按照“广义社融存量=央行社融存量+国债余额+地方政府债务余额”来测算广义社会融资,可以发现4月以来国债和地方政府债的发行相继加快,使得广义社会融资与狭义社会融资增速逐渐拉大,2018年5-8月,广义社会融资当月值减狭义社会融资当月值分别为6703亿元、9187亿元、10942亿元和12524亿元。

为了防范地方政府隐性债务风险,政策“堵后门”,对城投平台融资渠道进行严格的约束限制,而地方债成为“开前门”的工具。随着置换债2018年发行完成,未来专项债的发行占比将进一步从2017年底的38%提升,预计2018年发行额可达1.35万亿元,将主要用于土地储备、政府收费公路、环境整治、旧区改造、交通基础设施建设等。

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高等级债券融资占比扩大

2017年以来,信用违约事件频发,低等级发行人融资困难,高等级债券发行规模占比持续扩大。2018年8月主体评级AAA级债券发行量占总发行量的69.97%,较2017年1月的41.66%提升超过28个百分点。

会上,华商固收部总经理陈杰观点作为《新趋势与新机会-2018国际财经峰会资产管理报告书》章节被选用和介绍

企业杠杆率缓慢回落

民企利差显著走阔

能够看到,融资结构的调整带来了投资结构的转型,从投资主体、性质、行业等角度来观察,资金去向也在发生着微妙的变化。

1、我国居民部门杠杆率持续攀升

政府和非金融企业部门杠杆率开始缓慢下降

根据社科院国家金融与发展实验室的统计,2008年以来我国政府部门杠杆率从41%升至2014年的58%,随后下行至2017年的36.2%,2018年二季度末,政府部门杠杆率继续下降0.9个百分点至35.3%;居民部门则从2008年开始持续加杠杆,杠杆率从2008年的18%快速攀升至2017年末的49%,2018年二季度再次上升2个百分点至51%;企业部门则从2008年98%一路上升至2016年末的最高点158.2%,2017年下降1.3个百分点至156.9%,2018年二季度小幅回落0.5个百分点至156.4%。

2、信用收缩对房地产、基建影响较大

从我国以间接融资为主的融资模式特征出发,银行信贷和非标资产大部分都流入了房地产和基建行业。截至9月中旬,房地产、建筑装饰、交通运输业是除银行和非银金融以外债券余额最多的行业,分别占比3.11%、6.41%和4.31%。随着金融去杠杆的推进,非标融资受阻已经对基建形成了较明显的拖累,2018年基建投资(不含电力)增速持续惯性下滑,1-8月累计同比仅为4.2%,连续4个月个位数增长,创2014年以来新低。

3、在风险偏好下降的过程中

民企利差显著走阔

尽管央行数次降准与近期的信用政策利好信用债市场,但信用债发行速度却持续萎靡,尤其是民营企业债券。根据兴业利差数据,截至9月中旬,民企债信用利差较年初扩大100bp,而央企债利差下降5bp。从企业层面来看,民营企业中低等级主体占比较高,宽货币向宽信用传导效果依然难以在民营经济有所体现,民企资金链持续承压。央企等高等级品种确定性强,利差基本保持稳定。

总体来看,2017年以来,我国信用结构发生了明显的变化,表外回表、非标转标显著,以地方专项债为主的政府融资作用逐渐显现,财政托底经济仍是重要手段。同时,结构性去杠杆取得一定成效,在居民加杠杆的同时,政府和非金融企业杠杆率缓慢回落。不过在非标受阻的环境下,民营企业和地产、基建等行业受拖累较大。

展望未来,随着监管机构及央行不断加大货币传导机制的疏通,流动性分层及紧信用环境局面有望得到进一步改善。


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